Die vergangenen zwölf Monate an der Börse haben gute Chancen, als das Jahr des offenen Hemdkragens in die Geschichte einzugehen. Wer den Kursverlauf von Aktien betrachtet, muss an ein Herrenhemd denken, bei dem zwei, wenn nicht drei Knöpfe geöffnet sind. Bis Ende 2018 gab es einen tiefen Fall, seitdem ging es genauso steil wieder nach oben. So steil, dass die Aktienindizes in den USA gerade den bisher höchsten Stand überhaupt erreichen und in Deutschland den höchsten Stand des Jahres.
Es ist einer der wunderlichsten Wiederaufstiege der Börse in der jüngeren Geschichte. Zehn Jahre lang, seit 2009, hatten Aktien geboomt. Noch vor einigen Monaten schien es ausgemacht, dass dieser Boom zu Ende geht. Doch nun ist man wieder so weit wie vorher. Und es sieht so aus, als würde auch in den nächsten Jahren alles so weitergehen. Die Börse boomt, und das, obwohl die Konjunktur lahmt. Schuld daran - oder verantwortlich dafür, je nach Sicht der Dinge -, sind die Notenbanken. Die Geschichte einer Wende von der Wende in fünf Kapiteln.
1. Rückblick auf den Herbst 2018
Vor einem Jahr sah es so aus, als würden die Finanzmärkte langsam zu normalen Zeiten zurückkehren. "Geldpolitische Normalisierung" war das Stichwort dafür, nach Jahren der Anormalität. Mit Nullzinsen und anderen ungewöhnlichen Maßnahmen hatten die Notenbanken in den USA und Europa versucht, die Folgen der Finanzkrise zu mildern. Sichere Anlagen wie Staatsanleihen und Sparbücher brachten deshalb keinen Zins mehr, die Anleger flüchteten in Sachwerte wie Immobilien und Aktien. Vor einem Jahr schien das Ende zu nahen. Die US-Notenbank hatte die Zinsen in mehreren Schritten erhöht, die Europäische Zentralbank (EZB) ließ die massiven Käufe von Anleihen auslaufen.
Alles schien in die richtige Richtung zu laufen. US-Staatsanleihen mit zehn Jahren Laufzeit brachten im Oktober wieder mehr als drei Prozent Zinsen, auch Bundesanleihen stiegen. Im Gegenzug fielen die Aktienmärkte, eigentlich eine logische Sache. Doch dann passierte etwas, das viele erschreckte: Die Börsen hörten nicht auf zu fallen. Sie fielen im Oktober und im November, im Dezember kamen dann düstere Ausblicke für die Konjunktur. Kurz vor Weihnachten kam es zum Crash, binnen drei Monaten waren die Börsen um mehr als 20 Prozent eingebrochen. Die Weihnachtsfeiertage müssen die Notenbanker sehr nachdenklich verbracht haben.
2. Die abgesagte Wende
Das Ergebnis des Nachdenkens zeigte sich bereits in den ersten Januartagen: Die US-Notenbank Fed signalisierte, dass sie die Phase der steigenden Zinsen zu beenden gedenke. EZB-Präsident Mario Draghi hieb bald in dieselbe Kerbe. Mittlerweile gilt es als sicher: Geld wird künftig nicht wie erwartet knapper, sondern eher wieder mehr. "Die Notenbanken haben einen sehr überraschenden und energischen Ausstieg aus der Zinswende vollzogen", sagt Ulrich Kater, Chefvolkswirt der Deka-Bank.
Ein Grund dafür war der starke Einbruch der Finanzmärkte im Herbst, verbunden mit den Sorgen um die weltweite Konjunktur. "Der zweite Faktor ist die Inflation", sagt Kater. Es ängstige die EZB, dass die Zielmarke von zwei Prozent nicht erreichbar scheine. Die Erwartungen für die langfristige Preissteigerung in Europa sind seit Jahresanfang von 1,7 auf 1,4 Prozent gefallen. Die abgesagte Wende in der Zinspolitik ist auch nicht einfach wieder rückgängig zu machen. In der momentan wackligen wirtschaftlichen Situation können die Notenbanken die Zinsen kaum erhöhen. Das heißt: Die Geldpolitik der vergangenen Jahre wird verlängert, vermutlich um weitere Jahre. "Wir erwarten, dass wir dieses Zinsbild bis weit in die 2020er-Jahre hinein sehen werden", sagt Kater.
3. Die Folgen für die Märkte
Die Notenbanken haben mit ihrem Ausstieg aus der Zinswende die Vorzeichen umgedreht: Was vorher fiel, steigt nun, was vorher stieg, fällt nun wieder. Zinsprodukte leiden, Sachwerte profitieren. Gerade in den vergangenen Tagen haben die Anlageklassen Rekordstände oder Rekordtiefstände erreicht. Der US-Aktienindex Dow Jones und die US-Technologiebörse Nasdaq notieren so hoch wie nie, die deutschen Aktienindizes Dax, M-Dax und S-Dax haben den extremen Einbruch vom Herbst wettgemacht. Die Investoren an den Anleihemärkten nehmen die erwarteten niedrigeren Zinsen vorweg, sie kaufen verstärkt sichere Staats- und Unternehmensanleihen; dies führt automatisch zu einem Fall der Renditen. Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen ist von 3,2 auf 2,0 Prozent gefallen, jene zehnjähriger Bundesanleihen von 0,55 auf ein Rekordtief von minus 0,4 Prozent. Zehnjährige italienische Staatsanleihen rentieren mit 1,7 Prozent - eigentlich ein Witz für ein so hoch verschuldetes Land. "Viele Marktteilnehmer sehen in der abgesagten Zinswende ein Signal dafür, dass die extreme Geldpolitik nicht vorübergehend ist", sagt Chefvolkswirt Kater. Die Märkte hätten sich vollständig darauf eingestellt, dass es länger dauert, deshalb stiegen die Kurse von Aktien und Anleihen so sehr.
4. Die Rolle der Konjunktur
Der Konjunkturboom der vergangenen Jahre ist vorbei: Die USA rechnen für 2019 nur noch mit 3,3 Prozent Wirtschaftswachstum statt mit 3,6 Prozent im Vorjahr, Deutschland sogar mit 0,5 Prozent statt mit 1,4 Prozent. Eigentlich ist es ungewöhnlich, dass die Börse in solch düsteren Zeiten steigt. Doch die lockere Geldpolitik der Notenbanken gleicht das mehr als aus. "Die Vergangenheit lehrt, dass die Liquiditätshausse die Fundamentalbaisse (ein Fachausdruck für eine schwache Konjunktur, die Red.) im direkten Kampf schlägt, wenn auch knapp", sagt Robert Halver, Kapitalmarktexperte der Baader Bank.
Das größte Risiko für die Weltwirtschaft ist, dass sich die Handelskonflikte zwischen den USA und anderen Wirtschaftsregionen verschärfen. Ein Teil des Konjunktureinbruchs geht bereits auf Kosten der verhängten Zölle und Gegenzölle. Viel wird deshalb davon abhängen, ob die Konflikte weiter eskalieren. Folker Hellmeyer, früher Chefvolkswirt der Bremer Landesbank, inzwischen bei der Fonds-Beratungsfirma Solvecon Invest, hat jedoch die Hoffnung, dass sich die Lage eher entspannt als verschärft. "Die Unternehmen in den USA leiden zunehmend unter den Zöllen, weil Importe teurer werden", sagt er. Der Handelskrieg werde zu einem Standortnachteil für die USA, während China die Zölle für Europa zum Beispiel senke. Deshalb erwartet Hellmeyer, dass Trump auch angesichts des bevorstehenden Wahlkampfs die Zölle eher ab- als aufbaut. "Die Politik der Zölle und Sanktionen ist für ihn völlig kontraproduktiv", sagt er.
Wenn die Handelskonflikte entschärft werden, könnte dies schnell für einen Aufschwung sorgen. Viele Industrieunternehmen könnten dann Investitionen nachholen, die sie zuletzt aufgeschoben haben. Abgesehen davon: "Die Weltwirtschaft wächst trotz aller Probleme immer noch um drei Prozent im Jahr." Chefvolkswirt Kater sieht die deutsche Wirtschaft nach einem "katastrophalen zweiten Quartal" wieder im Aufwärtsmodus. Das heißt: nur eine Konjunkturdelle, wohl keine Rezession. Bei solch niedrigen Zinsen ist dieses Konjunkturszenario positiv für Aktien.
5. Der Ausblick für Anleger
Die Geldpolitik macht weiter wie bisher, das heißt, dass auch die einzelnen Anlageklassen weiter so tendieren werden: Zins- und Geldmarktprodukte werfen keine Rendite ab, sichere Staats- und Unternehmensanleihen notieren sogar im Minus. Profiteure sind und bleiben Sachwerte wie Immobilien, Aktien und Edelmetalle; auch der Goldkurs zog in den vergangenen Monaten deutlich an.
Die Lage dürfte sich sogar verschärfen, weil Investoren händeringend nach Rendite suchen, aber immer weniger Alternativen finden. Große Teile der Anleihenmärkte sind bereits kaputt. Zudem sind professionelle Anleger regulatorisch beschränkt, sie dürfen nicht unbegrenzt etwa Aktien kaufen. Trotz der Entwicklung der vergangenen Jahre und trotz der absehbaren Entwicklung in den nächsten Jahren sind die Vorbehalte gerade deutscher Privatanleger gegenüber Aktien immer noch hoch. "Sie müssen sich fragen, ob sie diese Vorbehalte aufgeben - oder ob sie dauerhaft auf Rendite verzichten wollen", sagt Chefvolkswirt Kater. Anleger sollten überlegen, zumindest langfristig zur Verfügung stehendes Geld tendenziell auf dem Aktienmarkt zu investieren.
