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Börse:Die große Leere

Die dubiosen Vorgänge um die Aktie des Zahlungsdienstleisters Wirecard rücken ein Börsen-Instrument in den Mittelpunkt, das einen extrem negativen Ruf hat: Leerverkäufe. Das liegt daran, dass viele kaum etwas darüber wissen.

Der Fall erschüttert den gesamten Finanzmarkt. So zumindest hat es die Finanzaufsicht Bafin begründet, dass sie Spekulationen auf einen fallenden Kurs von Wirecard verbot. Die Aktie des Zahlungsdienstleisters vollführt seit dem 30. Januar eine wilde Berg- und Talfahrt. Da berichtete die Financial Times erstmals über angeblichen Betrug bei Wirecard in Singapur. Der Fachbegriff für die Spekulationen lautet "Leerverkäufe". Sie geraten immer dann in den Blick der Öffentlichkeit, wenn es irgendwo gewaltig hakt. Doch was das Wissen über Leerverkäufe betrifft, herrscht in Deutschland eine große Leere. Sind sie wirklich so schlimm? Was steckt eigentlich hinter dem Begriff?

Was ist passiert?

Ein Wirecard-Manager in Singapur soll Zahlen manipuliert haben, um das Geschäft des Unternehmens in Asien größer erscheinen zu lassen, als es ist, schrieb die britische Wirtschaftszeitung in drei Berichten. Sie beruft sich dabei auf interne Dokumente. Wirecard weist die Vorwürfe zurück, die Untersuchung einer unabhängigen Anwaltskanzlei habe bisher nichts ergeben. Der Abschlussbericht soll in etwa vier Wochen kommen. Die Aktie von Wirecard verlor wegen der Berichte bis zu 40 Prozent. Am 18. Februar überraschte die Bafin mit dem Leerverkaufsverbot, den sie mit einer "ernst zu nehmenden Bedrohung für das Marktvertrauen in Deutschland" und "massiven Unsicherheiten an den Finanzmärkten" begründete. Die Staatsanwaltschaft München ermittelt wegen möglicher Marktmanipulation. Zuletzt gab es dubiose Berichte über einen angeblichen Informanten, der Geld von Wirecard wollte und drohte, negative Informationen an Medien weiterzugeben.

Fall 1: East India

Ein Blick in die Geschichtsbücher zeigt: Leerverkäufe sind im Aktienhandel schon seit Anbeginn aller Handelstage ein Thema. Bereits auf die wohl erste Aktie überhaupt, die Dutch East India Company, hatten es Spekulanten abgesehen. Die Firma machte vor allem gute Geschäfte auf der Gewürzroute nach Hinterindien. Anfang des 17. Jahrhunderts jedoch musste einer der Firmendirektoren, Isaac le Maire, die Firma im Streit verlassen. Le Maire sann offenbar auf Rache, denn 1609 tat er sich mit anderen Geschäftsleuten zusammen, um gemeinsam auf einen fallenden Aktienkurs zu wetten. Danach wollte er nur noch eines: den Aktienkurs drücken. Historikern zufolge streuten die Geschäftsleute Gerüchte, die Dutch East India Company könne es mit englischen Piraten zu tun bekommen - und außerdem würden nun auch die Franzosen in das Geschäft drängen. Als der Aktienkurs fiel, wurde die Firma hellhörig und bekam Wind von den Spekulanten. Sie beschwerte sich, und die Börse verbot zeitweise solche Geschäfte. Selbst andere Unternehmen sahen das aber skeptisch und waren gegen ein Verbot: Hätte das Unternehmen keine Probleme, würden auch die Gerüchte nicht auf fruchtbaren Boden fallen. VICTOR GOJDKA

Wie funktionieren Leerverkäufe genau?

Wer eine Aktie leer verkauft, geht davon aus, dass ihr Kurs fällt. Er leiht sich Aktien gegen eine Gebühr und verkauft sie an der Börse. Fällt danach der Kurs, kauft er die Aktien günstiger wieder ein und gibt sie zurück. Der Kursverlust abzüglich der Leihgebühr ist sein Gewinn. Steigt aber die Aktie, macht er Verlust. Er muss die Aktie dann teurer zurückkaufen.

Wer sind die Verleiher?

Leerverkäufer müssen einen Handelspartner finden, der ihnen die Wertpapiere leiht. Damit sie nicht zehn Fondsgesellschaften abtelefonieren müssen, fragen sie ihren Wertpapierhändler, meist spezielle Abteilungen von Großbanken wie Credit Suisse, Morgan Stanley oder Deutscher Bank. Diese Wertpapierhändler sind wie Mittelsmänner: Sie sind mit großen Fondsgesellschaften und Vermögensverwaltern vernetzt. Die können entscheiden, ob sie über den Mittelsmann des Wertpapierhändlers einem potenziellen Leerverkäufer Aktien zur Leihe zur Verfügung stellen - oder nicht. Meist ist es kein Problem, genug Aktien zur Leihe zu finden.

Fall 2: VW

Im Herbst 2008 stieg die VW-Aktie innerhalb weniger Tage dramatisch auf mehr als 1000 Euro. Porsche wollte den viel größeren Konzern übernehmen und hatte sich vorher heimlich 75 Prozent aller VW-Aktien gesichert. Da dem Land Niedersachsen 20 Prozent gehörten, waren nur noch fünf Prozent frei handelbar. Als die überraschende Meldung bekannt wurde, traf wenig Angebot auf hohe Nachfrage: Der Kurs schoss hoch. Leerverkäufe wirkten dabei wie ein Brandbeschleuniger. Der Fachbegriff dafür lautet "Short Squeeze", was bedeutet, dass Leerverkäufer zerquetscht werden. Der Mechanismus funktioniert so: Steigt ein Kurs stark, fordern Institute, die die Aktien verliehen haben, diese von den Leerverkäufern zurück, weil sie die Aktien selbst verkaufen wollen, um sich Gewinne zu sichern. Die Leerverkäufer sind gezwungen, die Aktien an der Börse zu kaufen, egal zu welchem Preis, um ihre Verpflichtung zu erfüllen. Dies treibt den Kurs weiter hoch. Leerverkäufer verloren damals viel Geld. Unter ihnen war der schwäbische Unternehmer Adolf Merckle, der sich im Januar 2009 das Leben nahm. Die Übernahme von VW durch Porsche indes misslang: Porsche geriet selbst in Nöte und wurde von VW übernommen. HARALD FREIBERGER

Was kostet die Leihe?

Für die Preise gibt es eine Daumenregel: Will ein Leerverkäufer die Aktie eines großen Dax-Konzerns wie Siemens oder SAP für ein Jahr leihen, kostet ihn das etwa 0,4 Prozent des Aktienpreises. Wollen sich viele Leerverkäufer Aktien desselben Unternehmens leihen, steigt die Leihgebühr - mitunter auf fünf Prozent pro Jahr. "Sich Wirecard-Aktien zu leihen, kostet aktuell etwa 3,25 Prozent pro Jahr", sagt Ihor Dusaniwsky vom Datenanbieter S3 Partners.

Wer sind die Leerverkäufer?

Meist gehen sogenannte Hedgefonds Leerverkäufe ein. Das sind Fonds vor allem für große Investoren, die mit besonders ausgefeilten Handelstechniken viel Rendite machen wollen. Manche Hedgefonds suchen dabei gezielt nach Unternehmen, die zum Beispiel falsch bilanzieren oder Umweltskandale vertuschen. Monatelang recherchieren sie und versuchen dann mit diesem Wissen Geld zu machen, indem sie auf fallende Kurse setzen. In der Praxis wetten Hedgefonds im Mittel etwa 40 Tage auf fallende Kurse bei einem Unternehmen, so sagen es Forscher, die sich intensiv mit dem Thema auseinandergesetzt haben. Viele in der Finanzszene hatten zuvor vermutet, die Leerverkäufer würden nur wenige Tage wetten.

Fall 3: Laminat

Nicht immer sind Leerverkäufer dubiose Gestalten, die bei ihren Geschäften mauscheln. Sogenannte aktivistische Leerverkäufer nehmen Firmen ins Visier, bei denen etwas im Busch ist - und bringen damit Klarheit für alle Anleger. Bei ihren Recherchen zum US-Fußbodenhersteller Lumber Liquidation stießen die Mitarbeiter des Hedgefonds Kase Capital Management 2013 auf einen erstaunlichen Fakt: Die Gewinnmarge des Herstellers war viel besser als die vieler Konkurrenten. Die Experten konnten sich das nicht erklären - und versuchten das Mysterium zu ergründen. Erst vermuteten sie, dass die Gesellschaft illegal Wald in Sibirien abholzen lässt. Dann meldete sich ein Informant, es sei alles noch viel schlimmer. Die Fußbodenfirma habe chinesische Bodenbeläge verkauft, die mit der krebserregenden Substanz Formaldehyd belastet seien. In mehreren Researchberichten analysierte der Hedgefonds diese Probleme. Als schließlich eine Fernsehsendung ebenfalls Vorwürfe erhob, rauschte die Aktie des Unternehmens am nächsten Tag um 25 Prozent nach unten. Wegen der Ungereimtheiten musste die Firma später 13 Millionen Dollar Strafe zahlen. Der Hedge Fonds brachte es ans Licht. VICTOR GOJDKA

Sind Leerverkäufe nur für den Profit da?

Nein, viele Fondsmanager wollen damit schlicht Aktienkäufe absichern (im Fachjargon geht jemand "long", der eine Aktie kauft und auf einen steigenden Kurs hofft, ein Leerverkäufer geht "short"). Ein Beispiel: Es kann sein, dass ein Fondsmanager grundsätzlich positiv eingestellt ist, was deutsche Aktien angeht. Er hat deswegen viele deutsche Titel gekauft. Gleichzeitig fürchtet er aber, dass der Handelsstreit hochkochen könnte und die Kurse von Exportwerten leiden - dagegen will er sich versichern. Er kauft also einerseits Aktien, bei denen er auf Kurssteigerungen hofft. Bei anderen Aktien spekuliert er mit einem Leerverkauf auf fallende Kurse. So balanciert er sein Risiko. Solche Absicherungsgeschäfte spielen bei professionellen Investoren eine große Rolle. "Ohne Leerverkäufe wäre ein Funktionieren der Kapitalmärkte nicht mehr möglich", sagt Christian Schlag vom Forschungszentrum SAFE an der Goethe Universität Frankfurt.

Sind Leerverkäufe gar nicht so schlecht?

Nein, denn sie haben noch andere positive Nebenwirkungen. "Mit Leerverkäufen können Investoren eine negative Meinung über ein Unternehmen kundtun", sagt Finanzprofessor Schlag. Das sei eine wichtige ökonomische Funktion bei der Preisbildung. Denn ansonsten ist das nur durch den Verkauf einer Aktie möglich, dazu muss man sie aber vorher gekauft haben. Das Steigen und Fallen der Kurse an den Kapitalmärkten ist stets eine Folge aus der Summe von Meinungen, ob positiv oder negativ. Die negative Meinung, dass eine Aktie überbewertet ist, ist genauso wertvoll wie eine positive. Leerverkäufe sorgen deshalb für eine effiziente Preisbildung an den Börsen. Hinzu kommt, dass Aktien durch die Leerverkäufe häufiger gehandelt werden, als wenn sie nur in den Büchern einer Fondsgesellschaft schlummern würden. Im Fachjargon heißt es, die Aktien werden "liquider". Und Experten wissen: Je häufiger eine Aktie gehandelt wird, desto genauer können Börsenmakler ihren Preis feststellen, desto geringer fallen die Unterschiede zwischen An- und Verkaufspreis aus - und das nutzt auch jedem Privatanleger.

Was sind negative Wirkungen?

Leerverkäufe können auch negativ wirken, wenn der Investor manipulative oder betrügerische Absichten hat. Es kam immer wieder vor, dass Hedgefonds, die sich vorher positioniert hatten, negative Nachrichten streuten und dann vom Kursverfall profitierten. Stimmen diese Nachrichten nicht, ist dies Kursmanipulation und verboten. Auch das Delikt des Insiderhandels taucht häufig in Zusammenhang mit Leerverkäufen auf. Wenn also jemand, der exklusive negative Informationen hat, vorher auf den Kursverfall einer Aktie wettet oder andere informiert. Doch dies muss nicht automatisch strafbar sein. Im Einzelnen ist es oft kompliziert, Manipulation und/oder Insiderhandel nachzuweisen.

Und wie ist jetzt der Fall Wirecard zu bewerten?

Das hängt vor allem davon ab, ob sich die Vorwürfe der Financial Times am Ende als richtig herausstellen. Wenn sie stimmen, dürfte es keine Marktmanipulation sein, sondern höchstens noch Insiderhandel - dann etwa, wenn sich herausstellt, dass Leerverkäufer vorher informiert wurden, dass ein negativer Bericht kommt. Einem Investor, der eine negative Meinung über ein Unternehmen hat, ist es jedenfalls nicht verboten, diese in Form von Leerverkäufen zu äußern. Alles in allem ist es mit dem Instrument wie mit vielen Dingen des täglichen Lebens, wie etwa auch mit einem Messer: Sie sind grundsätzlich nützlich, können aber missbraucht werden.

© SZ vom 27.02.2019

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