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Börsen:Wahrsager gesucht

Nach dem großen Ausverkauf an den Börsen haben sich die Kurse wieder stabilisiert. Aber die Anleger bleiben nervös. Ist das Schlimmste schon vorbei - oder stehen noch heftigere Kursverluste bevor?

Von Harald Freiberger und Jan Willmroth, München/Frankfurt

Am Montag sah es danach aus, als beruhigten sich die Börsen wieder. Der Deutsche Aktienindex Dax kletterte um 1,5 Prozent nach oben, der US-Aktienindex S&P 500 lag kurz vor Handelsschluss um 1,6 Prozent im Plus. Doch nach dem Einbruch vergangene Woche traut niemand mehr dem Frieden. Seitdem rätseln die Experten, wie es weitergeht: Pessimisten fürchten einen noch tieferen Sturz, der zu einem Börsenkrach mit Verlusten bis zu 40 Prozent führen könnte. Optimisten sehen in dem Kursrutsch dagegen eine gesunde Korrektur, die nach dem Aktienboom der vergangenen Jahre überfällig war.

Das sind ihre Argumente. Jim Rogers fallen nur noch drastische Warnungen ein. Der 75-jährige Wall-Street-Veteran prophezeit, der nächste Bärenmarkt werde "der schlimmste unseres Lebens". Überall sehe er hohe Schulden, und die Verschuldung sei heute viel höher, warnt er unter Verweis auf die Zeit vor der Finanzkrise. Exzessive Kreditvergabe und ein schuldenfinanzierter Boom auf dem US-Häusermarkt hatten die Schulden seinerzeit befeuert. Heute sind es die jahrelangen Nullzinsen. Robert Prince, Co-Chef des weltweit größten Hedgefonds Bridgewater Associates, warnt nun vor einem "noch größeren Gesundschrumpfen" der Aktienkurse.

Einige Anhaltspunkte lassen vermuten, dass die Mahner recht haben. Denn die vergangene Woche hat gezeigt, wie nervös die Aktienmärkte selbst auf erfreuliche Nachrichten reagieren: Eine überraschend positive Lohnentwicklung in den USA nährte die Furcht vor steigender Inflation, was Spekulationen über schneller steigende Zinsen zur Folge hatte und den heftigsten Absturz am US-Aktienmarkt seit sechs Jahren auslöste. Noch vor wenigen Monaten konnten solche Meldungen der stetigen Aufwärtsbewegung an den Börsen nichts anhaben. Wie nervös werden Investoren erst auf schlechte Nachrichten reagieren?

U.S. Stocks Plunge Heading Into Market Close

Jetzt noch schnell nachkaufen? Ob die Aktienkurse nach ihrem Einbruch wieder steigen, oder ob ein Absturz bevorsteht, ist schwer zu sagen. Für beides gibt es Anhaltspunkte.

(Foto: Michael Nagle/Bloomberg)

"Derzeit ist alles möglich", sagt Erik Norland, Ökonom beim Chicagoer Börsenbetreiber CME Group. "Es ist sehr wahrscheinlich, dass es zu einem weiteren Ausverkauf kommt." Der Kursrutsch vorige Woche wurde unter anderem mit den gestiegenen Renditen am Anleihemarkt in Verbindung gebracht. Nun sind zwar die Aktienkurse gefallen - die Renditen am Rentenmarkt aber nicht wieder gestiegen. "Normalerweise sollte das passieren", sagt Norland. Dass es jetzt nicht geschehen sei, findet er "wirklich bedenklich". Es deute darauf hin, dass die Aktienkurse ihren Boden noch nicht gefunden haben.

Am Mittwoch werden in den USA Inflationsdaten veröffentlicht. Laut Bloomberg rechnen Analysten im Schnitt mit Preissteigerungen von 1,9 Prozent. Sollten die tatsächlichen Zahlen darüber liegen, sind weitere Kursverluste sicher, weil es die Annahme einer höheren Inflation in den USA stützte. Zudem sind Aktien seit geraumer Zeit teuer. Im S&P 500 hat das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV), das den Marktwert der Unternehmen ins Verhältnis zu deren Gewinnen setzt und damit Aufschluss über die Bewertung von Aktien gibt, aktuell bei mehr als 21 und damit auch nach dem jüngsten Kursrutsch weit über dem historischen Durchschnitt.

Nun sind hohe Bewertungen an sich unproblematisch. Da Kapitalmärkte stets die Zukunft abbilden, bedeuten sie lediglich, dass Anleger steigende Unternehmensgewinne erwarten. Noch entwickeln sich die Gewinne erfreulich, viele Konzerne übertreffen in diesen Tagen die Analystenschätzungen. Aber dieser Trend müsste sich fortsetzen, um wieder steigende Kurse zu rechtfertigen. Das ist für die Börsenstimmung wie eine Sollbruchstelle. Und: "Je höher jetzt die Anleiherenditen steigen, desto weniger lassen sich die hohen Aktienbewertungen rechtfertigen", sagt Norland.

Was spricht für eine Korrektur?

Es gibt nach wie vor einen gewichtigen Grund, der für Aktien spricht, und das ist die starke Konjunktur in allen wichtigen Regionen: in den USA, in Europa, in den Schwellenländern. Die Weltwirtschaft könnte auch 2018 wieder um starke 3,5 Prozent wachsen. Solange die Konjunktur läuft, verdienen die Konzerne mehr Geld, und das ist - neben niedrigen Zinsen - der wichtigste Motor für eine starke Börse. Und es macht einen Absturz um 30 Prozent oder mehr schwer denkbar. Derartiges gab es zuletzt in den Jahren 2008, in dem die Finanzkrise ausbrach, und 2000, als die Internetblase platzte. Damals waren die Voraussetzungen schlechter: 2008 stürzte die Weltwirtschaft ab, vor 2000 waren die Kurse in absurde Höhen gestiegen.

Heute dagegen bedeutet die starke Konjunktur eine wichtige Stütze für die Börsen. Das zeigt ein Blick auf die Unternehmensgewinne. Die 500 Unternehmen im US-Aktienindex S&P steigerten die Gewinne 2017 um elf Prozent, für dieses Jahr erwarten Analysten sogar ein Plus von 16 Prozent. Die 30 Firmen im Dax legten 2017 um überdurchschnittliche acht Prozent zu, 2018 sollen es zehn Prozent werden. "Wenn man auf die Gewinne schaut, muss man keine Angst haben", sagt Jörg Krämer, Chefvolkswirt der Commerzbank. Ein Gewinnplus von zehn Prozent bedeutet, dass das KGV um zehn Prozent sinkt. Heißt: Aktien würden um zehn Prozent billiger.

Anders als in den USA sind die 30 Dax-Aktien kaum überbewertet. In Übersee hatten die Kurse deutlich stärker zugelegt. Deshalb fiel der S&P 500 auch tiefer als der Dax. Dieser liegt derzeit etwa zehn Prozent unter seinem Höchststand. "Eine solche Korrektur war überfällig", sagt Krämer. Es könne zwar noch nach unten gehen, aber nicht im freien Fall. Auch Stefan Bielmeier, Chefvolkswirt der DZ Bank, weist auf das "weiter intakte fundamentale Umfeld" hin. Der Auslöser für den Einbruch sei kein volkswirtschaftlicher Schock gewesen, sondern die Sorge vor steigenden Zinsen in den USA. Selbst die hält er für unbegründet: "Die Notenbanken werden bei Zinserhöhungen vorsichtig vorgehen."

Auch die Konkurrenz für Aktien durch Anleihen ist - gerade in Deutschland - noch nicht allzu groß. Die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen stieg zuletzt zwar von 0,3 auf 0,7 Prozent (Grafik), doch bald beginnt die Dividendensaison für Aktiengesellschaften. Experten erwarten, dass die Dax-Konzerne im Durchschnitt wieder mindestens drei Prozent ausschütten. Auch das ist ein Schutz gegen einen Kursverfall. Also Krach oder Korrektur? Ulrich Stephan, Anlagestratege der Deutschen Bank, spricht für viele seiner Kollegen: "Ich gehe davon aus, dass wir eine Korrektur im Bullenmarkt beobachten und keinen Einstieg in einen Bärenmarkt."

© SZ vom 13.02.2018
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