Forum Besser gerüstet

Peter Dietsch, 42, ist Philosoph und Ökonom und lehrt an der Université de Montréal, Kanada. Seine Forschung konzentriert sich auf Verteilungsfragen.

(Foto: oh)

Es wäre aus gesamtgesellschaftlicher Sicht ein Fehler, die sozialen Kosten der Politik des billigen Geldes zu ignorieren. Die Zentralbanker müssen aus ihren Fehlern lernen und transparent operieren. Ein Gastbeitrag.

Von Peter Dietsch

Als vor zehn Jahren die Immobilienblase in den USA platzte und Schockwellen durch die Weltwirtschaft sandte, wurden Zentralbanker zu Krisenmanagern. Mittels unkonventioneller Geldpolitik, insbesondere durch den massiven Ankauf von Finanzinstrumenten - auch "quantitative easing" genannt - retteten sie das Finanzsystem vor dem Kollaps.

Auf den ersten Blick erscheint es anmaßend, sie dafür zu kritisieren. Ohne das entschiedene Einschreiten der Notenbanken wäre eine tiefere Rezession unvermeidbar gewesen. Das ist richtig - und doch ist ihr Krisenmanagement mit hohen, oft vernachlässigten Kosten verbunden.

Erstens hat die unkonventionelle Geldpolitik der letzten Jahre vorhersehbare negative Effekte. Man stelle sich vor, der Arzt verschweige die Nebenwirkungen eines Medikamentes. Mit der Politik des billigen Geldes taten Zentralbanken genau dies. Ein Großteil der eingeschossenen Liquidität führte nicht zu Realinvestitionen und dem erhofften ökonomischen Stimulus, sondern zu Spekulationsblasen auf dem Immobilien- und Aktienmarkt und damit zur wachsenden Kluft zwischen Arm und Reich.

Zentralbanker weisen mit Recht darauf hin, dass ihr Mandat sie nicht verpflichtet, Verteilungseffekte einzubeziehen. Doch aus gesamtgesellschaftlicher Sicht wäre es ein Fehler, diese sozialen Kosten der Geldpolitik zu ignorieren. Wir sollten entweder das Mandat der Zentralbanken erweitern und eine minimale Sensibilität für Verteilungsfragen integrieren oder eine stärkere Absprache zwischen Zentralbanken und anderen politischen Instanzen einfordern.

Zentralbanken fürchten in einem solchen Fall Einbußen bei der Effektivität ihrer Geldpolitik. Natürlich erfordert eine stärkere Koordination von politischen Zielen Kompromisse, doch es ist nicht ersichtlich, inwiefern sich diese von Kompromissen innerhalb der Geldpolitik unterscheiden, zum Beispiel zwischen Preisstabilität und Finanzstabilität. Zudem muss betont werden, dass eine solche Koordination sich institutionell auf verschiedene Weise verankern lässt und nicht automatisch eine Abkehr vom Grundsatz der unabhängigen Zentralbank zur Folge hat.

Ein zweiter Grund, die derzeitige Rolle der Zentralbanken zu überdenken, liegt in ihrem Verhältnis zu den Finanzmärkten. Theorie und Praxis der Geldpolitik sind seit Jahrzehnten auf die politische Unabhängigkeit fixiert. Für diese gibt es in der Tat triftige Gründe, wie die jüngsten Aussagen Donald Trumps zur Politik der Federal Reserve zeigen. Doch wird oft übersehen, dass Geldpolitik heute in einer alarmierenden Abhängigkeit von den Finanzmärkten operiert.

Zentralbanker selbst tragen zumindest einen Teil der Verantwortung hierfür. Vor der Krise verfielen auch sie dem Irrglauben der effizienten, selbstregulierenden Märkte. Folglich förderten sie die Deregulierung der Märkte und den Einsatz eben jener Finanzinstrumente, die die Krise auslösten - zum Beispiel hypothekarisch gesicherte Wertpapiere. Gleichzeitig waren sie davon überzeugt, dass liquidere Märkte eine bessere Steuerung der Geldpolitik ermöglichen würden. Doch genau damit legten sie die Geldpolitik an die Leine der Märkte. Diese preisten die Abhängigkeit der Notenbanken in ihre Entscheidungen ein, was sie dazu verleitet hat, übermäßige Risiken einzugehen.

Nun könnte man meinen, dass die Zentralbanken geläutert aus der Krise hervorgingen. Doch die Währungshüter kriegen die Geister, die sie beschworen haben, nicht mehr los. Nehmen wir das Beispiel der "long-term refinancing operations" (LTROs) der EZB: 2012 stellte die EZB den Märkten zum ersten Mal Drei-Jahres-Kredite zu einem Prozent Zinsen zur Verfügung mit dem Ziel, die Konjunktur anzukurbeln. Die Banken langten kräftig zu, doch anstatt das Geld in Darlehen für Realinvestitionen zu schleusen, kauften sie risikoarme Anlagen und strichen die Differenz als Gewinn ein.

2014 gab EZB-Präsident Mario Draghi zu, dass die Operation ihr Ziel verfehlt hatte. Die EZB nahm einen neuen Anlauf. Für die veränderten LTROs galt die Bedingung, dass Banken die Kredite zurückzahlen müssen, wenn nicht ein bestimmter Anteil in Realinvestitionen fließt. Doch unter diesen Bedingungen spielten die Banken nicht mit. 2016 zog die EZB die Bedingungen zurück und beugte sich damit dem Diktat der Märkte.

Die Experten müssen ihre Aussagen regelmäßig hinterfragen

Wie zuversichtlich können wir sein, dass ihre Expertise es den Zentralbankern ermöglichen wird, sich den bereits diskutierten und anderen zukünftigen Herausforderungen zu stellen? Hier liegt der dritte Grund zur Skepsis.

Jeder Experte macht Fehler. Doch wir erwarten von Notenbankern wie von allen Experten, dass sie aus ihren Fehlern lernen. Damit diese Korrektur optimal gewährleistet ist, müssen drei Bedingungen erfüllt sein: Die Expertengemeinschaft muss transparent operieren, sie muss ihre Aussagen und Handlungen regelmäßig und aus verschiedenen Perspektiven hinterfragen, und sie muss auf relevante Kritik mit Kursänderungen reagieren. Die Zentralbanken erfüllen diese Bedingungen seit der Krise nur bedingt. Zum Beispiel gibt es eine offene Diskussion der wirtschaftlichen Lage, die Unsicherheit auf den Finanzmärkten zur Folge haben könnte, von Seiten der Zentralbanken nur selten.

In der Forschung zur Geldpolitik haben Zentralbanken inzwischen eine so dominante Position, dass in den wissenschaftlichen Top-Zeitschriften die Hälfte der Artikel mindestens einen Zentralbanker als Autor hat. Kann man da, angesichts der strikten Kommunikationspolitik ihrer Arbeitgeber, unvoreingenommene Kritik erwarten? Auch was die Vielfalt der Perspektiven angeht, gibt es Verbesserungspotenzial: Die meisten Notenbanker sind nach wie vor weiße Männer mit einer Ausbildung in neoklassischer Ökonomie und Berufserfahrung im Finanzsektor.

Die Einstellung der Zentralbanken zu Kritik ist ebenfalls defizient. Interessenskonflikte, wie zum Beispiel das natürliche Interesse der Zentralbanken, ihre Unabhängigkeit zu schützen, stehen einer neutralen Diskussion im Wege.

Reformvorschläge, wie den Herausforderungen der Geldpolitik heute besser zu begegnen wäre, gibt es zahlreiche. Ein offener Dialog zwischen Zentralbanken, Politik und Wissenschaft ist Voraussetzung dafür, dass wir für die nächste Krise besser gerüstet sind.