Von Martin Hesse

Müssen die deutschen Modefirmen für die Folgen der Kreditkrise einstehen, unter denen ihre Finanzinvestoren leiden? Eine Spurensuche.

Schon lange nicht mehr schlug die Übernahme eines deutschen Unternehmens durch Finanzinvestoren so hohe Wellen wie der Einstieg von Permira bei Hugo Boss. Es geht um eine Sonderdividende, flüchtige Manager und Konflikte zwischen Investoren und Belegschaft (siehe rechts).

Doch der "Fall Boss" wirft drei Fragen auf, die über den Modeschneider von Metzingen hinausreichen. Warum stürzen sich Finanzinvestoren derzeit, erstens, besonders gerne auf deutsche Modefirmen? Ist es zweitens so, dass die Firmen für die Folgen der Kreditkrise einstehen müssen, unter der die Finanzinvestoren leiden? Und schließlich: Ist Permira ein besonders aggressiver und räuberischer Investor?

Die deutsche Mode hat es den Beteiligungsgesellschaften seit Jahren angetan. Apax erwarb vor gut zwei Jahren Tommy Hilfiger und ist an Escada interessiert. Tom Taylor gehört der Beteiligungsfirma Alpha, bei Jil Sander hat Change Capital Partners das Sagen, die Bekleidungsketten CBR und Takko gingen sogar durch die Hände von jeweils zwei Finanzinvestoren.

Zwar lassen sich all diese Fälle nicht über einen Kamm scheren, aber für die deutsche Modebranche insgesamt gilt, dass sie jahrelang relativ stark gewachsen ist. Viele der Firmen versprachen stabile Erträge bei relativ geringen Investitionen. Diese Kombination ist für Beteiligungsgesellschaften interessant, weil sie ihre Übernahmen meist überwiegend mit Schulden finanzieren, die von den erworbenen Firmen aus den Erträgen abgestottert werden müssen. Solange die Finanzierungsbedingungen günstig sind und die Gewinne wachsen, funktioniert das Modell sehr gut.

Erfolg bei Takko

Doch schon in besseren Zeiten als diesen gab es Ausnahmen. So war der Textil-Discounter Takko für Permira keine Firma, die reibungslos ihre Schulden abzahlte und dann weiterverkauft werden konnte. Sieben Jahre brauchte der Finanzinvestor, um die Kosten zu senken und die Firma umzukrempeln.

Das gelang schließlich, weil Permira mit einem neuen Management die Beschaffung umstellte und einen Direkteinkauf in Asien aufbaute. Heute heißt es in Branchenkreisen, die Firma erziele bessere Margen als H&M. Im vergangenen Sommer verkaufte Permira Takko mit Gewinn an den Finanzinvestor Advent weiter.

Seit damals hat sich jedoch einiges geändert. Womöglich täte sich Permira heute schwer, Takko zu verkaufen. Die Kreditkrise macht den Beteiligungsgesellschaften in vielerlei Hinsicht zu schaffen: Sie bekommen von den Banken weniger Kredite für Firmenkäufe - und auch zu schlechteren Konditionen. Zudem können sie Firmen nicht mehr so leicht an andere Investoren oder über die Börse weiterverkaufen. So musste Apax den geplanten Börsengang von Tommy Hilfiger vor einigen Wochen abblasen. Folglich dürften viele Firmen länger in den Händen der Finanzinvestoren bleiben.

Für die wird es jetzt umso schwieriger, die gewünschten Renditen zu erzielen. Zwar ist in den meisten Fällen die Finanzierung durch die Banken offenbar vorerst gesichert, da sie vor der Krise vereinbart wurde. Doch zögern Banken heute, hoch verschuldeten Firmen zusätzliche Kredite für Übernahmen oder andere Investitionen zu gewähren.

Die Wachstumschancen sind also begrenzt. Sollte die Kreditkrise außerdem die Konjunktur bremsen und die Gewinne der Firmen schmälern, könnten Kreditauflagen gebrochen werden. Die Banken könnten dann auf Einsparungen oder geringere Investitionen drängen. Wie sehr die Firmen von Finanzinvestoren unter der Krise leiden werden, ist also noch nicht ausgemacht. Bei der Werkstattkette ATU mussten die Eigentümer KKR und Doughty Hanson bereits Kapital nachschießen, um die Banken zufrieden zu stellen.

Und Permira? Der Boss-Eigentümer hat in der Öffentlichkeit derzeit den Ruf, besonders ruppig mit seinen Firmen umzugehen. Den Autozulieferer Kiekert überließ Permira 2006 den Gläubigern, weil die Erträge nicht reichten, um die Schulden zu bedienen. Kritisch wird auch die Rolle von Permira und KKR bei der Sendergruppe Pro Sieben Sat 1 beäugt. Die Eigentümer schütteten sich eine Dividende aus, die höher war als der letzte Jahresgewinn - dabei laufen die Geschäfte in Deutschland schlecht.

KKR und Permira halten dagegen, dass der Konzern durch die Fusion mit der Sendergruppe SBS jetzt europaweit aktiv sei und damit nicht mehr so von Deutschland abhängig. Ob die Rechnung der Investoren aufgeht, wird sich wohl erst in paar Jahren zeigen. Allerdings hat der Finanzinvestor Permira in anderen Fällen bewiesen, dass er Firmen auch erfolgreich umgestalten kann: Als Beispiel gilt neben Takko auch die Sanierung des Brillenherstellers Rodenstock.

(SZ vom 27.03.2008/jkr)